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美元的结构权力与全球经济调整

来源：www.daxuelw.org 发布时间：2019-11-06

关于2008年美国金融危机的起因，学术界做了大量研究，但很少分析美国债务的惊人增长及其与东亚国家间经常项目失衡的关系。2006年美国赤字达到GDP的6.5%，是全球金融危机的一个重要原因。本文认为，全球失衡的加剧是美国货币霸权及其持久的结构性货币权力的产物，后者巩固了一个以金融驱动为基础的积累制度，以大量资本流入、资产价格上涨和负债金融消费增长为基础。美国货币霸权诱使新兴市场国家尤其是东亚国家建立起出口导向型经济增长模式以积累美元储备。反过来，大量美元标价的财产积累推动了美国宏观经济的扩张、过度杠杆债务的设立，使世界其他地区特别是出口导向型经济体依赖并受制于美国的宏观经济状况。从全球经济调整的未来趋势看，美国货币霸权难以回到危机前的状态，即难以恢复全球最后消费者的角色。美元货币权力的困难表现在既要维护外国对美元作为世界重要货币的信心，又不危及美国国内金融驱动的经济增长模式。但恢复金融驱动的增长模式步履维艰，妨碍了美国扮演全球需求火车头的角色。
　　一、美国货币霸权的动力
　　大卫·安德鲁斯（David M.Andrews）指出，一个国家的货币权力主要是指在收支压力下保持宏观经济自主的能力。由于涉及各种宏观经济偏好的妥协，国际收支失衡的调整问题就成了货币权力的核心。为了尽可能地减少调整的代价，国家政府一方面对外部失衡进行融资以推迟调整的开始时间，另一方面则力图将调整的代价转嫁给其他国家。因此，所谓“货币权力”包括两方面的内容，即避免“调整的负担”的能力和支付收支失衡以维护关键性的国内宏观经济偏好的能力，其最终基础是宏观经济的自主权。
　　货币权力研究的文献也指出，美国具有避免调整负担的结构权力：美元在全球货币体系中的主导地位为其延迟调整外部赤字提供了非同寻常的权力，办法是支持国外对美元计价资产的需求，从而为美国经济的廉价信贷提供长久的“池子”。
　　上述理论大大提高了我们对货币权力的理解，但没有考虑宏观经济自主运行的国内政治体制背景。本文认为美元的结构性权力主要体现在维护美国的金融驱动型经济增长，同时吸引东亚国家追求出口导向型经济增长方面。这样，在美元霸权和东亚的经济增长之间就形成了一种共生关系，即全球经常项目失衡的不断增加成了美国维持其宏观经济自主的重要方式。
　　美国在全球货币体系中的结构性权力源自全球货币权力的不对称分布。
　　第一，高度发达的美国债券市场及其充裕的流动性使美国经济可以轻易地取得全球储蓄，能够创建和销售以美元计价的债务资产，以低利率用本国货币向外国借钱，且无任何汇率风险;相反，新兴市场和发展中国家则很难以本国货币从事跨境贸易和金融交易。为了获得美元流动性，它们的传统策略是获取对美贸易顺差，但2008年的金融危机促使东亚国家实施“走出去”战略，用出口顺差来保护本国经济免受不稳定的资本流动的破坏。这样，东亚发展中国家成了美元流动性的主要需求来源。1996年，东亚地区（不包括日本）对美国有着$250亿美元的经常项目赤字，到2006年该区域则对美国盈余5570亿美元。在此期间，东亚外汇储备从大约6900亿美元增加到29310亿美元。
　　第二，美国的宏观经济状况对世界其他地区的影响远大于后者对美国的影响。东亚储备积累的很大一部分源于2001-2006年美国宏观经济的扩张，而不是相反。美联储的扩张性货币政策受到大规模公共和私人资本流入的支持，因而产生的美国消费增长提振了东亚地区的出口和储备积累。我国的贸易顺差和外汇储备就是在2004-2005年以后急速出现的，而那时美国赤字也达到创酵录的水平。我国和许多新兴市场发展中国家越来越依赖国外需求，并希望从美元稳定中获得更多的利益。
　　虽然美元的结构性权力可以使美国避免调整的负担，但仅仅考察货币权力本身并不能解释美国谋求宏观经济自主的国内目的，也不能解释美国经济产生外部赤字的结构性倾向。为此，需要从美国国内政治经济模式中寻找原因，即全球资本的流入是如何转化为美国国内金融驱动型增长的动力的。本文认为，这一过程主要取决于以下机制：第一，灵活的劳动力市场推迟了中等工资停滞和收入上涨的不平衡。第二，金融市场的创新和证券化改进了美国家庭获得信贷的能力，使他们能够在工资停滞的情况下保持甚至扩大消费。储备充足的私人财产（金融资产、房地产）促使家庭消费支出增加，容易获得的信贷又促进了资产价格的不断上升。第三，尽管资本流入周期产生了消极影响，资产价格通胀以及债务融资消费的良性循环被打破，但扩张的财政货币政策支持了国内需求。
　　更重要的是，美元的结构性权力构成了美国金融驱动型经济增长模式不可或缺的必要条件。美国信用市场上的外国投资不仅强化了美国政府不断增加预算赤字的能力，也通过压制美国金融市场的长期利率鼓励了美国家庭的债务融资消费。2000-2007年，外国持有的美国国债从占总数35.2%的8840亿美元增加到19650亿美元，占总数的56.9%。美国金融体系将利率下降和家庭开支的上升转化为基于债务融资消费增长的宏观经济扩张。房价上涨和利率下降促使房产业主再融资，以抵押方式获得更多的贷款。由于证券化的发展，美国金融机构能够在全球金融市场上创立新型金融衍生产品，重新包装并销售这些信贷，盘活其资本，并急切地将按揭贷款提供给美国的家庭。为了延长资本流入、房价上升和借债消费增长的良性循环，低收入借款人最终被诱骗进了次级贷市场，而美国的政策制定者变得越来越不愿意扰乱金融主导的增长机制。在这方面，由于美联储未能使用现有的定量工具进行审慎监管，默许了外国储蓄推动的信贷增长，创造了资产泡沫，未能缓和信贷流入失衡，因此是同谋。

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